起句点节令、时间。子规春天啼叫不止，鸣声凄苦，直至吐血而死。“啼彻”，啼个不停，从黄昏直到四更，是为“彻”，四更正是万籁俱寂、人们甜睡之时，然而仍有不眠之人，那就是养蚕妇。第二句“起视蚕稠怕叶稀，即解释蚕妇何以彻夜不眠的原因。“怕”字贯“蚕稠”和“叶稀”两处，应该是“起视怕凋蚕叶稀”，为了协调平仄将“怕”字后置。“蚕稠”并不是真的蚕儿稠稠密密——大凡对养蚕有体验的人都知道，蚕愈大（所谓蚕老）所食桑叶愈多、愈快，当桑叶食尽时，则只见蚕儿挤在一起，这就是“蚕稠”了。“蚕稠”和“叶稀”互为因果。蚕儿投的吃，势必影响作茧，所以当蚕养到后期，蚕妇们是彻夜不得休息的，要不断地给蚕添加新叶。
关于蚕妇之苦，诗写到此为止。三、四句突然宕开，说到蚕妇以外去。可以说整首诗巧处、妙处皆在后两句。蚕妇起来视察了蚕和叶的情况，看看月亮，已经高悬在楼头杨柳梢了。根据经验，她知道此刻正是四更天。在蚕妇的心里，她相信全世界的人都在甜睡，除了像她这样的蚕妇。耳边传来隐约的管弦之声是那些如花似玉的舞女们在跳舞，可能是自己判断错了，现在并不是天将破晓的四更天。实际上并不是如此——高悬于楼头的月亮证明着。舞女们不归家的景象简直要把养蚕妇弄糊涂了，她怎么也不相信，竟有人也似她一般彻夜不眠。“不信”是三、四两句的领词，蚕妇不信楼头高悬的是标志时间的月亮，就因为她不信舞女们竟然四更天尚不归去。当然，在舞女周围酒酣耳热、兴致勃勃观看歌舞的是达贵官人们，这一点蚕妇可能知道，也可能并不知道。诗人当然是知道的，而字面上写“玉人歌舞未曾归”，其意并不在讽刺歌舞妓，而是在那些醉生梦死的达官贵人身上。这和杜牧的“商女不知亡国恨，隔江犹唱后庭花”用意是相同的。